安信證券-固定收益主題報告：全面解析基建投資基金-221020

　　今年6月，國常會確定3000億元政策性開發性金融工具，用于補充包括新型基礎設施在內的重大項目資本金。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】7月，央行貨幣政策司司長鄒瀾在國新辦發布會上表示“目前來看，項目資本金到位困難，成為制約項目建設和貸款投放的重要因素之一。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）”，隨后，8月國常會又確定了第二批3000億以上政策性開發性金融工具。那么今年為何需要政策性開發性工具？政策性開發性工具怎么投？怎么退？

　　■為何需要政策性開發性工具？一、今年大規模留抵退稅疊加土地出讓收入下滑拖累財政收入，財政資金補足項目資本金壓力較大。二、今年專項債可跨省調撥額度相對較少。專項債限額空間的分布主要集中于北京、上海、廣東等經濟大省，具體來看，截至2021年末，北京、上海和廣東分別擁有1811、1727和509億專項債務限額空間，遠超其他省份，但考慮到2021年10月廣東省、上海和北京相繼啟動全域無隱性債務試點工作，今年以來，廣東、上海和北京相繼發行了2615億用于“置換政府存量債務”的再融資債，因此剩余可調撥額度較少。三、項目儲備來看，過去兩年多有不足，而今年項目儲備較為充裕，對資本金的需求也較高。過去兩年項目儲備不充分，由于前期準備不足、項目成熟度低，導致多數省份的專項債存在資金閑置問題。而今年前兩批專項債項目已合計儲備了7.1萬個項目，2022年上半年各地已發行的新增專項債券共支持超過2.38萬個項目，儲備項目中有超過80%項目仍待建，再加上8月財政部又組織地方報送了第三批專項債券項目，專項債項目儲備較為充裕，對資本金的需求也較高。綜合以上因素，當前項目資本金到位較困難，央行先后推出6000億以上政策性金融工具以補充資本金缺口。

　　■政策性開發性工具怎么投？怎么退？政策性金融工具主要有三種使用方式：股權投資、股東借款、專項債券資本金搭橋借款等。從目前公開的項目信息看，項目以股東借款形式較為常見，其次是股權投資，涉及專項債資本金搭橋借款的情況較少。具體來看，（1）股東借款是指股東借款是指基金委托政策性開發性銀行以貸款形式向目標公司股東提供資金，貸款資金作為項目資本金投入到指定項目。在股東借款模式中，基礎設施投資基金公司、政策性銀行、項目公司股東三方簽訂股東借款合同，基金公司委托銀行對項目公司發放貸款，項目公司股東再以貸款資金對項目進行增資。盡管公開披露使用股東借款的項目不多，但這一投放方式在宏觀上的影響會讓社融口徑下的委托貸款大幅增加。央行數據也顯示，近年來非標融資壓降明顯，月度委托貸款規模大多為負值或不足100億，但隨著政策性金融工具開始發力，8月份社融口徑下委托貸款新增1755億，環比大幅多增1666億，同比大幅多增1578億，隨著政策性開發性工具的持續投放，9月委托貸款繼續維持高增，錄得1507億。退出機制來看，股東借款根據借款人和項目實際情況，原則上采取分期還款方式退出。借款主體按照協議約定分期還款。（2）股權投資模式是指基礎設施基金公司直接入股項目實施主體，但不參與具體經營。近期通過該方式獲得基礎設施投資基金的公司相應變更了工商信息，例如淄博市城市資產運營集團和安陽市交通機場發展投資有限責任公司分別于9月22日增加公司注冊資本，并吸收國開基礎設施基金有限公司為新股東?？偟膩砜?，根據愛企查披露數據，國開基礎設施基金有限公司對外投資12家公司，合計出資20.89億；農發基礎設施基金有限公司對外投資8家公司，合計出資6.58億；進銀基礎設施基金有限公司尚未有公開披露的股權投資。退出機制上，股權投資原則上應按市場化原則，結合項目實際情況，采用將持有股權分期或一次性轉讓給控股股東或有實力受讓方的方式實現退出。同時，股權投資項目應事先約定退出條件、期限和退出安排，優先參與有股東回購安排的項目，對于收益性和成長性較好的項目，除股東回購外，也可采取股權轉讓、公開上市、資產證券化等方式退出。（3）專項債資本金搭橋借款則針對專項債券項目，即基金先作為項目資本金投入，等到專項債發行后進行資金置換，目前公開的項目信息較少。退出機制來看，專項債資本金搭橋按照專項債發債安排，專項債資本金到位后，由專項債償還退出?？刹扇∫淮涡曰蚍帜陜斶€方式。

　　■風險提示：數據披露不全、數據統計偏差